Một vị thế thanh khoản có thể tăng từ 2.000 USD lên 2.828 USD nhưng vẫn khiến chủ sở hữu thấp hơn 172 USD. Điều này không mâu thuẫn: nếu giữ nguyên các token đó trong ví, chúng sẽ tăng giá trị lên 3.000 USD.

Khoản chênh lệch đó là tổn thất tạm thời: phần thiếu hụt do cơ cấu tài sản của một pool thay đổi, được đo lường so với việc nắm giữ số lượng token ban đầu. Đây không nhất thiết là khoản lỗ tính theo USD, phí rút tiền hay bằng chứng cho thấy một giao thức đã bị tấn công. Điều quan trọng hơn việc ghi nhớ tên gọi là hiểu được phép so sánh này.

Cung cấp thanh khoản làm thay đổi những gì bạn sở hữu

Trong một nhà tạo lập thị trường tự động, các nhà giao dịch hoán đổi token với một pool. Nhà cung cấp thanh khoản, hay LP, cung cấp tài sản và nhận quyền lợi tương ứng với một phần của pool. Khi các giao dịch làm thay đổi số dư của pool, quyền lợi đó đại diện cho những số lượng khác nhau của mỗi token.

Hãy xét một pool hai token, toàn dải, 50/50, theo mô hình tích không đổi. Mô hình không tính phí của pool là x × y = k, trong đó x và y là số dư token. Khi giá bên ngoài thay đổi, các nhà giao dịch kinh doanh chênh lệch giá có thể giao dịch với mức giá cũ của pool, đưa tỷ lệ dự trữ về gần với thị trường. Nhà cung cấp cuối cùng sẽ nắm giữ ít hơn token tăng giá tương đối và nhiều hơn token giảm giá tương đối. Đây là chi phí kinh tế của việc tạo điều kiện cho các giao dịch đó.

Các ví dụ dưới đây giả định hoạt động kinh doanh chênh lệch giá liên tục theo giá bên ngoài, tỷ lệ sở hữu của LP không đổi, không có phí, ưu đãi hoặc chi phí mạng lưới, và một stablecoin duy trì giá 1 USD. Đây là các phép tính cho mô hình cụ thể này, không phải dự báo hay mô tả về mọi pool.

Khi ETH tăng gấp đôi, pool sẽ bán một phần ETH

Bắt đầu với một vị thế tương ứng với 1 ETH và 1.000 stablecoin khi ETH có giá 1.000 USD. Mỗi bên có giá trị 1.000 USD; tổng cộng là 2.000 USD. Số dư quy đổi thỏa mãn x × y = 1.000.

Nếu ETH tăng lên 2.000 USD, tỷ lệ giá mới yêu cầu y ÷ x = 2.000. Giải hai phương trình này cho kết quả xấp xỉ 0,707107 ETH và 1.414,21 stablecoin. Ở mức giá thị trường mới, mỗi bên có giá trị 1.414,21 USD, tổng cộng là 2.828,43 USD.

Nếu giữ 1 ETH và 1.000 stablecoin ban đầu, tổng giá trị sẽ là 3.000 USD. Pool thấp hơn 171,57 USD, tương đương 5,72% so với giá trị chuẩn khi nắm giữ. Tuy vậy, vị thế vẫn tăng 828,43 USD so với khoản ký gửi ban đầu. Gọi kết quả này là khoản lỗ 5,72% trên 2.000 USD ban đầu là sử dụng sai mẫu số.

Nếu ETH giảm xuống 500 USD, vị thế sẽ trở thành khoảng 1,414214 ETH và 707,11 stablecoin, có giá trị 1.414,21 USD. Nếu nắm giữ, giá trị sẽ là 1.500 USD. Trong trường hợp này, pool vừa mất giá trị theo USD vừa thấp hơn phương án nắm giữ 85,79 USD, một lần nữa tương đương 5,72%. Việc tích lũy thêm ETH không bảo vệ giá trị danh mục tính theo USD.

Giá tương đối quyết định phép tính cơ bản

Gọi r là giá cuối cùng của một token tính theo token còn lại, chia cho mức giá tương đối đó tại thời điểm ký gửi. Với mô hình trên, giá trị của pool chia cho giá trị khi nắm giữ là 2√r ÷ (1 + r). Tính theo tỷ lệ hoạt động kém hơn dương, tổn thất tạm thời là [1 − 2√r ÷ (1 + r)] × 100%.

Tính đối xứng áp dụng cho các biến động giá tương đối nghịch đảo, chẳng hạn tăng gấp đôi và giảm một nửa—không phải các mức tăng và giảm theo tỷ lệ phần trăm bằng nhau. Tăng 50% và giảm 50% không phải là các biến động nghịch đảo. Các tỷ trọng khác nhau, đường cong stable-swap và các khoảng thanh khoản giới hạn cần có phép tính riêng.

“Tạm thời” có nghĩa là khoảng cách được mô hình hóa có thể thu hẹp nếu giá tương đối quay trở lại. Điều đó không có nghĩa là sự phục hồi đã được lên lịch hoặc được đảm bảo. Giữ vị thế mở đồng nghĩa với việc tiếp tục chịu ảnh hưởng của những diễn biến tiếp theo; điều đó không xóa bỏ khoản thiếu hụt kinh tế hiện tại.

Phí phải bù đắp khoản chênh lệch tính theo USD, không phải APR được quảng bá

Trong ví dụ ETH tăng gấp đôi, cần có thêm 171,57 USD giá trị ròng để bắt kịp phương án nắm giữ tại thời điểm đó. Đây là một ngưỡng hạch toán, không phải ước tính về phí trong tương lai. Phí thực tế có thể làm thay đổi số dư của pool hoặc được tích lũy riêng, tùy thuộc vào cách triển khai.

Hãy so sánh giá trị được định giá theo thị trường của quyền lợi LP, cộng với các khoản phí và phần thưởng được nắm giữ riêng, trừ đi các chi phí liên quan, với giá trị của số lượng token ban đầu tại cùng thời điểm. Không cộng phí hai lần nếu giá trị vị thế đã bao gồm các khoản phí đó. Định giá token phần thưởng theo mức giá có thể hiện thực hóa một cách hợp lý, có tính đến thời gian vesting và chi phí bán.

Chỉ số hiển thị theo năm ngoại suy các giả định về hoạt động và nguồn vốn. Chỉ số này không thể chứng minh rằng thu nhập thực tế trong thời gian bạn nắm giữ đã vượt qua khoản thiếu hụt thực tế. Khối lượng giao dịch cao cũng không đủ để xác định lượng thanh khoản đủ điều kiện được chia phí.

Thanh khoản tập trung và stablecoin làm thay đổi mức độ rủi ro

Thanh khoản tập trung đặt vốn trong các giới hạn giá được lựa chọn. Khi giá di chuyển qua khoảng này, số dư sẽ thay đổi; vượt qua một ranh giới, vị thế vốn gốc sẽ trở thành một phía. Tài liệu của Uniswap giải thích rằng một vị thế nằm ngoài khoảng giá sẽ ngừng kiếm phí giao dịch cho đến khi hoạt động trở lại. Các khoảng hẹp có thể làm thay đổi cơ cấu tài sản mạnh hơn và đòi hỏi quản lý nhiều hơn. Công thức toàn dải ở trên không phải là công cụ tính cho một vị thế bị giới hạn.

Các cặp stablecoin có thể có biến động giá tương đối khiêm tốn trong điều kiện thông thường, nhưng việc mất neo làm thay đổi giả định đó. Các nhà giao dịch có thể rút tài sản mạnh hơn trong khi gửi vào tài sản đang suy yếu. Những nhãn giá quen thuộc tính theo USD của một pool không cung cấp bảo chứng dự trữ hay đảm bảo quy đổi.

Các cuộc tấn công vào hợp đồng, việc quản trị bị xâm phạm và token độc hại là những rủi ro bổ sung. Vay tiền để tài trợ cho khoản ký gửi có thể làm phát sinh rủi ro thanh lý. Không nên gộp bất kỳ yếu tố nào trong số này vào công thức tổn thất tạm thời và coi như đã được tính đến.

Cũng cần tách biệt việc danh mục tài sản hoạt động kém hơn với chi phí thực hiện. Các hướng dẫn của KTX về thanh khoản và quy mô giao dịch và trượt giá giải thích vì sao việc mua vào hoặc bán các token nhận được có thể phát sinh thêm chi phí. Độc giả đủ điều kiện có thể khám phá các thị trường thông qua KTX; giao dịch trên sàn và cung cấp tài sản cho một pool trên chuỗi là hai hoạt động khác nhau.

Năm câu hỏi cần đặt ra trước khi so sánh lợi nhuận của các pool

Nếu cả hai token đều tăng gấp đôi tính theo USD, có xảy ra tổn thất tạm thời không?

Nếu giá tương đối của chúng không đổi, mô hình cơ bản không có tổn thất tạm thời, dù giá trị tính theo USD tăng. Phép so sánh theo dõi biến động tương đối giữa các tài sản.

Token LP có đảm bảo hoàn trả khoản ký gửi của tôi không?

Không. Token này đại diện cho một quyền lợi theo các quy tắc của pool, không phải lời hứa hoàn trả số lượng token hoặc số tiền USD ban đầu. Một số vị thế thanh khoản tập trung sử dụng NFT thay vì token LP có thể thay thế.

Việc thu phí có đặt lại phép tính tổn thất không?

Không. Quyền nhận phí là thu nhập; bản thân nó không đặt lại giá trị chuẩn của phương án nắm giữ ban đầu. Hãy ghi chép các khoản ký gửi, rút tiền và phân phối để tránh viết lại phép so sánh.

Nếu sau đó tôi bổ sung thêm vốn thì sao?

Mỗi lần bổ sung có mức giá khởi điểm và cơ cấu token khác nhau. Hãy theo dõi các lô ký gửi riêng biệt hoặc sử dụng một giá trị chuẩn nhất quán đã điều chỉnh theo dòng tiền, thay vì coi tất cả là khoản ký gửi đầu tiên.

Việc staking có chịu cùng cơ chế này không?

Riêng staking không tái cân bằng dự trữ của hai pool thông qua các giao dịch hoán đổi. Việc đưa một tài sản đại diện cho staking vào pool thanh khoản sẽ tạo ra mức độ rủi ro LP riêng, bên cạnh các rủi ro vốn có của tài sản đại diện đó.

Tài liệu mang tính giáo dục, không phải lời khuyên đầu tư. Tất cả ví dụ số liệu đều là giả định. Cung cấp thanh khoản có thể làm mất vốn.

Tài liệu tham khảo kỹ thuật: giải thích về tổn thất tạm thời của Uniswap, tài liệu về thanh khoản tập trung và sách trắng của Balancer. Các ví dụ minh họa và phép tính phần trăm ở trên được tự tính toán dựa trên những giả định đã nêu.