На кошельке может находиться стейблкоинов на 10 000 долларов, тогда как сумма, которую можно получить при их продаже, снизилась до 9 700 долларов. Баланс токенов не изменился. Изменилось то, сколько рынок готов заплатить за этот баланс.

Депег стейблкоина происходит, когда токен торгуется не по своей референсной стоимости, например не по 1 доллару для монеты, привязанной к доллару. Отклонение может быть как ниже, так и выше целевого значения. Не существует универсального процентного порога или срока, после которого обычное колебание становится депегом; важны глубина рынка, продолжительность отклонения и состояние механизма погашения.

Рыночная цена и обещание погашения — не одно и то же

Привязка — это целевое значение, поддерживаемое определённой системой. Рыночная цена — это сумма, которую покупатель готов предложить в данный момент. Эмитент, обеспечивающий токен резервами, может обещать соответствующим требованиям клиентам один доллар при погашении, в то время как в книге ордеров биржи указана цена 0,97 доллара. Оба значения могут существовать одновременно, если конвертация занимает время, связана с издержками или стала неопределённой.

Обычно тот, кто может купить токен дешевле 1 доллара и погасить его по номиналу, получает разницу, поддерживая спрос. При цене выше 1 доллара участники, соответствующие требованиям, могут выпускать новые токены за доллары и продавать их. Этот процесс помогает выравнивать цены, но не заставляет каждую сделку проходить ровно по 1 доллару.

Доступ имеет ключевое значение. Circle указывает, что прямой доступ к Circle Mint предназначен для соответствующих требованиям организаций, а не для частных лиц. Tether также требует прохождения проверки, устанавливает минимальные суммы и взимает комиссию за погашение. Розничный держатель не может считать, что заявленная эмитентом стоимость погашения немедленно доступна именно для его кошелька. В руководстве KTX по Pax Dollar объясняется то же различие между резервной системой и фактическим способом выхода для держателя.

Четыре разные проблемы могут привести к одной и той же скидке

Ликвидность связана со способностью выполнять платежи по мере необходимости. Платёжеспособность связана с тем, достаточно ли активов для покрытия обязательств. У эмитента могут быть ценные активы, но временно отсутствовать доступ к наличным средствам. Он также может обрабатывать первые заявки на вывод, пока более глубокий дефицит сохраняется. Поэтому повторное появление кнопки вывода само по себе не даёт ответа на вопрос о резервах.

Конструкции с криптовалютным обеспечением создают ещё один сценарий: падение стоимости залога может привести к ликвидациям, а перегрузка сети или слабый спрос на аукционах — усложнить такие продажи. Избыточное обеспечение создаёт буфер, но не даёт полной защиты. В конструкциях, предусматривающих конвертацию в волатильный сопутствующий токен, погашения могут увеличивать предложение этого токена по мере падения доверия, ослабляя актив, который должен поглощать давление.

Обёрнутое представление актива также может потерять стоимость независимо от нативного токена эмитента. Сбой моста может заблокировать конвертацию; если заблокированные активы утрачены, обёрнутый токен также может столкнуться с дефицитом обеспечения, даже если нативный стейблкоин эмитента остаётся надёжным. Одинаковые тикеры не подтверждают идентичность обеспечения.

Что на самом деле показывает эпизод с USDC в 2023 году

В марте 2023 года Circle сообщила, что 3,3 миллиарда долларов резервов USDC хранились в Silicon Valley Bank. После того как власти объявили о защите вкладчиков банка, Circle заявила, что эти средства будут доступны, а USDC по-прежнему можно будет погашать один к одному. В последующем обновлении операционной информации компания сообщила, что к концу 15 марта в значительной степени устранила накопившиеся задержки с выпуском и погашением.

Вывод ограничен конкретным обстоятельством: доступ к банку, доверие и операции по погашению могут влиять на стейблкоин, даже если значительная часть его обеспечения размещена в краткосрочных государственных инструментах. Результат зависел от конкретных событий. Он не доказывает, что скидка другого эмитента исчезнет или что каждый депег представляет собой временную задержку банковских операций.

Отчёты о резервах помогают определить активы и покрытие на дату составления отчёта. Они не обеспечивают каждому держателю постоянной видимости всех контрагентов и не гарантируют немедленное проведение расчётов во время кризиса. Изучайте их охват и сроки вместе с актуальной информацией о работе системы.

Скидка в три цента меняет не только значение баланса

Предположим, что 10 000 токенов имеют целевую стоимость 1 доллар каждый, но полностью продать их на практике можно по средней цене 0,97 доллара. Доход составит 9 700 долларов без учёта комиссий: дефицит — 300 долларов, или 3% от целевой стоимости. Отображаемая цена последней сделки 0,97 доллара не доказывает, что всю позицию можно продать по этой средней цене.

Если покупатель платит 9 700 долларов, а позже получает 10 000 долларов благодаря успешному погашению, валовая прибыль составит 300 долларов — около 3,09% от уплаченной суммы. Эта прибыль обусловлена рядом условий. Комиссии, задержки, расходы на финансирование и более низкая стоимость при восстановлении могут уменьшить её или превратить в убыток. Называть скидку «бесплатными деньгами» — значит игнорировать причину, по которой другие держатели продают.

Депег также влияет на другие позиции. Стейблкоин, используемый в качестве залога, может упасть в цене по данным оракула кредитного протокола, что уменьшит доступный объём заимствования или приведёт к ликвидации. Долг, номинированный в этой монете, подчиняется валюте и правилам займа; он не списывается автоматически из-за падения её рыночной цены в долларах.

В пуле из двух стейблкоинов трейдеры могут вывести более сильный актив, оставив поставщиков ликвидности с большей долей более слабого актива. На депозите может по-прежнему отображаться привычное количество токенов, хотя его состав ухудшится. В объяснении непостоянных потерь KTX рассматривается этот эффект изменения состава; риск базового отказа токена представляет собой дополнительную угрозу.

Что произойдёт дальше, зависит от того, какое звено нарушено

Локальный дисбаланс может ослабнуть после восстановления ликвидности. Заблокированный канал конвертации может снова открыться. Потери резервов могут потребовать нового капитала, возврата активов или реструктуризации, при которой держатели получат меньше номинальной стоимости. Неисправная конструкция стабилизации может не восстановиться вообще. Кратковременный отскок не позволяет отличить один из этих сценариев от другого.

Начните с определения точного актива, контракта, сети и валюты котировки. Цена относительно другой нестабильной монеты может вводить в заблуждение. Затем проверьте, где существует отклонение, работают ли ввод и вывод, кто может осуществлять погашение и действительно ли погашения проводятся. Отделяйте подтверждённые заявления эмитента или регулятора от скриншотов и неподтверждённых сообщений.

При выходе из позиции сопоставьте планируемое количество с доступными заявками на покупку, комиссиями и поддерживаемыми сетевыми маршрутами. Рыночный ордер отдаёт приоритет исполнению, но может столкнуться с проскальзыванием; лимитный ордер контролирует цену, но может не исполниться. Читатели, соответствующие требованиям, могут ознакомиться с доступными рынками на KTX. Доступность продукта не страхует привязку токена, а его перевод на другой кошелёк не устраняет риски эмитента или обеспечения.

Часто задаваемые вопросы

Является ли цена 0,999 автоматически признаком кризиса?

Нет. Небольшие отклонения могут быть связаны со спредами и обычными издержками. Устойчивые, широко распространённые скидки или нарушения процесса погашения требуют иного внимания, чем одна небольшая сделка.

Может ли стейблкоин отклониться от привязки вверх?

Да. Спрос может превышать доступное предложение, особенно если выпуск или переводы ограничены. Покупка с премией создаёт риск снижения цены при её возвращении к целевому значению.

Защищает ли самостоятельное хранение от депега?

Оно меняет того, кто контролирует ключи, но не заменяет резервы, не восстанавливает мост и не ремонтирует неисправный механизм погашения.

Является ли замороженный баланс тем же, что и депег?

Нет. Заморозка ограничивает определённые переводы или адреса. Депег касается рыночной стоимости относительно целевого значения. Эти явления могут происходить отдельно или одновременно.

Должна ли доходная расписка торговаться по 1 доллару?

Не обязательно. Некоторые расписки представляют увеличивающееся количество базового актива на одну единицу. Сопоставляйте указанную цену с определённым продуктом правом требования и стоимостью погашения, а не только с его названием.

Образовательный материал, не являющийся инвестиционной рекомендацией. Примеры приведены исключительно в гипотетических целях. Стейблкоины могут терять стоимость, а восстановление или погашение по номиналу не гарантируется.

Источники: объяснение Circle о USDC и Mint; таблица комиссий Tether за погашение; обновление Circle о резервах за март 2023 года и обновление операционной информации; анализ BIS механизмов стейблкоинов; условия Circle для bridged-USDC; и анализ Федеральной резервной системы механизмов стабилизации.