O regulador financeiro da Califórnia está a contestar uma parte fundamental do plano da SEC para facilitar a angariação de fundos em criptomoedas: saber se uma isenção federal também deve eliminar a análise a nível estadual antes de um investimento ser disponibilizado ao público. Numa carta de comentários de 20 de outubro de 2026, o Department of Financial Protection and Innovation (DFPI) pediu à SEC que retirasse a Regra 500 proposta no âmbito do Regulation Crypto Assets.

A distinção é importante. A Califórnia não anunciou uma nova proibição da angariação de fundos em criptomoedas, e a SEC ainda não finalizou este quadro. Em 26 de outubro, o registo do processo de regulamentação da SEC ainda o identificava como uma proposta. A disputa diz respeito a quem analisa uma oferta, que informações os investidores recebem e que salvaguardas devem acompanhar um acesso mais fácil ao capital.

O que a SEC pretende alterar

A SEC propôs o Regulation Crypto Assets em 18 de agosto. Este criaria isenções de registo para determinados contratos de investimento que envolvessem criptoativos. Isto é mais específico do que isentar todos os tokens ou todas as empresas de criptomoedas: o acordo de angariação de fundos e o ativo subjacente teriam de cumprir o âmbito e as condições do quadro proposto.

A ficha informativa da SEC descreve uma via para startups de pequena dimensão e uma via para angariações de fundos de maior dimensão, com dois níveis dentro desta última:

Estes valores são limites de angariação de fundos, não avaliações, retornos do investimento ou montantes que um investidor de retalho tenha garantia de recuperar. Uma isenção substituiria determinados requisitos de registo pelas suas próprias condições. Não transformaria as alegações comerciais de um projeto em factos verificados.

A Regra 500 é o ponto de conflito entre o nível federal e o estadual

A proposta definiria um «comprador qualificado» para efeitos da prevalência da legislação federal sobre valores mobiliários. As ofertas e vendas ao abrigo das novas isenções, juntamente com determinadas transações no mercado secundário, ficariam então fora dos requisitos estaduais de registo e qualificação de valores mobiliários. Este é o mecanismo jurídico subjacente ao destaque sobre a oposição da Califórnia.

A objeção do DFPI é que a definição abrangeria compradores comuns de retalho sem identificar a sofisticação financeira ou outras características dos investidores que justificassem a eliminação da análise estadual. O departamento argumenta que isto excede a autoridade conferida pelo Congresso na Secção 18(b)(3) do Securities Act. Esta é a posição jurídica da Califórnia, não uma decisão judicial de que a SEC tenha atuado ilegalmente.

A carta limita expressamente as suas objeções detalhadas à Regra 500. Por conseguinte, não deve ser apresentada como uma rejeição abrangente, disposição a disposição, de todas as regras propostas sobre divulgação, limites de angariação de fundos ou condições de um porto seguro.

Prevenir danos e investigar fraudes são funções diferentes

A qualificação estadual e a análise de mérito podem ocorrer antes de uma venda. A aplicação da legislação antifraude aborda geralmente suspeitas de conduta ilícita; uma investigação ou ação judicial não pode garantir que haverá dinheiro disponível para as vítimas. A preocupação da Califórnia é que a manutenção dos poderes de fiscalização não substitui a sua capacidade de analisar uma oferta antes de os investidores comprometerem fundos.

No entanto, afirmar que «os estados perdem toda a autoridade» também seria incorreto. A proposta de regulamentação explica que a legislação federal preserva a jurisdição estadual sobre fraude, dolo e conduta ilícita de corretores-negociantes em transações de valores mobiliários abrangidas. A SEC afirma também que as disposições federais antifraude e antimanipulação continuariam a aplicar-se às novas isenções.

Consideremos um promotor hipotético que angarie 3 milhões de dólares para construir uma rede. Um documento pode descrever o desenvolvimento prometido, a atribuição de tokens e a utilização das receitas. Essas informações ajudam os compradores a colocar questões, mas não comprovam que o software funciona, que os fundos serão utilizados corretamente ou que o token poderá ser vendido posteriormente. Uma ação por fraude bem-sucedida depois do desaparecimento dos fundos aborda um problema diferente do escrutínio antes da venda.

Por que razão a SEC considera que uma via adaptada pode ser útil

O presidente da SEC, Paul Atkins, defende que as regras existentes não foram concebidas para estes modelos de angariação de fundos e podem levar a atividade para o estrangeiro. Uma via nacional previsível poderia facilitar a angariação de capital por promotores legítimos, exigindo simultaneamente divulgações adequadas às redes de criptomoedas.

Isto identifica uma verdadeira ponderação de política pública. Análises repetidas podem custar dinheiro e atrasar um lançamento. A eliminação de uma análise também pode transferir para os compradores uma maior parte do trabalho de diligência. Nem uma fatura de conformidade mais baixa nem um regulador adicional, por si só, provam que um determinado projeto merece financiamento. A questão relevante é saber se as divulgações, a comunicação de informação e os mecanismos de fiscalização que substituem o processo eliminado abordam os riscos que esse processo tratava.

A comissária Hester Peirce também descreve a proposta como um passo no sentido de regras mais claras e aplicáveis, reconhecendo simultaneamente que as suas isenções e o seu porto seguro não se adequarão a todos os modelos. O debate diz respeito à conceção dessa via, não a uma escolha entre permitir a inovação e proibi-la totalmente.

O porto seguro relativo aos contratos de investimento é uma questão separada

Outra disposição proposta diz respeito ao momento em que um ativo deixa de estar sujeito a um contrato de investimento. Exigiria que o emitente tivesse concluído ou cessado permanentemente os esforços essenciais de gestão que prometera, não fizesse novas promessas desse tipo e certificasse publicamente o cumprimento com uma análise de suporte. Cumprir apenas um limite relativo à dimensão da oferta não satisfaria este teste.

Esta distinção separa três questões: como um projeto angaria dinheiro, que relação ao abrigo da legislação sobre valores mobiliários envolve o seu token e onde o token pode ser negociado. O explicador da CLARITY Act da KTX aborda o debate mais amplo sobre a estrutura do mercado. O seu artigo sobre a isenção para a inovação em ações tokenizadas aborda uma iniciativa diferente; essa facilitação da negociação não deve ser confundida com esta proposta de angariação de fundos.

O que os investidores devem acompanhar a seguir

O prazo para apresentação de comentários terminou em 20 de outubro. Os próximos desenvolvimentos substantivos seriam uma proposta revista ou uma decisão final da SEC, a eventual eliminação dos requisitos estaduais de registo e qualificação e qualquer data de entrada em vigor que venha a ser definida. O termo do prazo para comentários não ativa as isenções, e a carta da Califórnia não interrompe, por si só, o processo de regulamentação.

Relativamente a um projeto que alegue beneficiar, pergunte em que via se baseia efetivamente, onde estão disponíveis os seus documentos, se a informação financeira foi auditada e que direitos o token confere ao seu titular. Uma promessa de clareza regulamentar diz pouco sobre os fluxos de caixa, a diluição do token ou a liquidez à saída. Não há fundamento apenas nesta carta para prever uma subida ou descida generalizada dos preços das criptomoedas.

Ao analisar os mercados através da KTX, mantenha separadas a disponibilidade do produto, a elegibilidade local e as divulgações do projeto do destaque regulamentar. O desenvolvimento decisivo será a redação efetiva da regra e o seu estatuto jurídico, não a intensidade da retórica de qualquer das partes.

Apenas para fins informativos; não constitui aconselhamento jurídico ou de investimento. O quadro aqui abordado é uma proposta, e os seus termos e estatuto podem ser alterados.