O órgão regulador financeiro da Califórnia está contestando uma parte importante do plano da SEC para facilitar a captação de recursos em cripto: se uma isenção federal também deveria eliminar a análise em nível estadual antes que um investimento seja oferecido ao público. Em uma carta de comentários de 20 de outubro de 2026, o Department of Financial Protection and Innovation (DFPI) pediu à SEC que retirasse a Regra 500 proposta no âmbito da Regulation Crypto Assets.

A distinção é importante. A Califórnia não anunciou uma nova proibição à captação de recursos em cripto, e a SEC ainda não finalizou esse marco regulatório. Em 26 de outubro, o registro de regulamentação da SEC ainda o identificava como uma proposta. A disputa diz respeito a quem analisa uma oferta, quais informações os investidores recebem e quais proteções devem acompanhar um acesso mais fácil ao capital.

O que a SEC quer mudar

A SEC propôs a Regulation Crypto Assets em 18 de agosto. Ela criaria isenções de registro para determinados contratos de investimento envolvendo criptoativos. Isso é mais específico do que isentar todo token ou toda empresa de cripto: o acordo de captação de recursos e o ativo subjacente devem atender ao escopo e às condições do marco regulatório proposto.

A ficha informativa da SEC descreve uma alternativa para startups de pequenos projetos e uma alternativa para captações maiores, com dois níveis dentro desta última:

Esses valores são limites de captação de recursos, não avaliações, retornos de investimento ou quantias que um investidor de varejo tenha garantia de recuperar. Uma isenção substituiria determinados requisitos de registro por suas próprias condições. Ela não transformaria as declarações comerciais de um projeto em fatos verificados.

A Regra 500 é onde está o conflito entre o governo federal e os estados

A proposta definiria um “comprador qualificado” para fins de preempção da legislação federal de valores mobiliários. Ofertas e vendas realizadas sob as novas isenções, juntamente com determinadas transações no mercado secundário, ficariam então fora dos requisitos estaduais de registro e qualificação de valores mobiliários. Esse é o mecanismo jurídico por trás das manchetes sobre a oposição da Califórnia.

A objeção do DFPI é que a definição abrangeria compradores comuns do varejo sem identificar sofisticação financeira ou outras características dos investidores que justifiquem a remoção da análise estadual. O órgão argumenta que isso extrapola a autoridade concedida pelo Congresso na Seção 18(b)(3) do Securities Act. Essa é a posição jurídica da Califórnia, não uma decisão judicial de que a SEC tenha agido ilegalmente.

A carta limita expressamente suas objeções detalhadas à Regra 500. Portanto, ela não deve ser apresentada como uma rejeição abrangente, disposição por disposição, de toda regra proposta de divulgação, limite de captação de recursos ou condição de porto seguro.

Prevenir danos e combater fraudes são funções diferentes

A qualificação estadual e a análise de mérito podem ocorrer antes de uma venda. A aplicação das leis antifraude geralmente trata de suspeitas de conduta ilícita; uma investigação ou ação judicial não pode garantir que haverá dinheiro disponível para as vítimas. A preocupação da Califórnia é que manter os poderes de fiscalização não substitui sua capacidade de examinar uma oferta antes que os investidores comprometam seus recursos.

No entanto, afirmar que “os estados perdem toda a autoridade” também seria impreciso. A publicação da proposta explica que a legislação federal preserva a jurisdição estadual sobre fraude, engano e conduta ilegal de corretores e distribuidores em transações de valores mobiliários abrangidas. A SEC também afirma que as disposições federais antifraude e antimanipulação continuariam a se aplicar às novas isenções.

Considere um desenvolvedor hipotético captando US$ 3 milhões para construir uma rede. Um protocolo pode descrever o desenvolvimento prometido, a alocação de tokens e o uso dos recursos. Essas informações ajudam os compradores a fazer perguntas, mas não comprovam que o software funciona, que os recursos serão gastos adequadamente ou que o token poderá ser vendido posteriormente. Uma ação de fraude bem-sucedida depois que os recursos desaparecem trata de um problema diferente da análise antes da venda.

Por que a SEC argumenta que uma alternativa específica poderia ajudar

O presidente da SEC, Paul Atkins, argumenta que as regras atuais não foram elaboradas para esses modelos de captação de recursos e podem levar as atividades para o exterior. Uma alternativa doméstica previsível poderia facilitar a captação de capital por desenvolvedores legítimos, exigindo ao mesmo tempo divulgações adequadas às redes de criptoativos.

Isso identifica uma verdadeira ponderação de políticas públicas. Análises repetidas podem custar dinheiro e atrasar um lançamento. Eliminar uma análise também pode transferir mais trabalho de diligência para os compradores. Nem uma redução nos custos de conformidade nem um regulador adicional, por si só, comprova que um determinado projeto merece financiamento. A questão relevante é saber se as divulgações, os relatórios e os mecanismos de fiscalização que substituem o processo eliminado tratam dos riscos que esse processo administrava.

A comissária Hester Peirce também descreve a proposta como um passo em direção a regras mais claras e aplicáveis, embora reconheça que suas isenções e seu porto seguro não se adequarão a todos os modelos. O debate diz respeito ao desenho dessa alternativa, não a uma escolha entre permitir a inovação e proibi-la completamente.

O porto seguro para contratos de investimento é uma questão separada

Outra disposição proposta trata de quando um ativo deixa de estar sujeito a um contrato de investimento. Ela exigiria que o emissor tivesse concluído ou cessado permanentemente os esforços gerenciais essenciais que havia prometido, não fizesse novas promessas desse tipo e certificasse publicamente a conformidade com uma análise de suporte. Cumprir sozinho um limite de tamanho da oferta não atenderia a esse teste.

Essa distinção separa três questões: como um projeto capta dinheiro, qual relação prevista na legislação de valores mobiliários envolve seu token e onde o token pode ser negociado. O explicador da KTX sobre o CLARITY Act aborda o debate mais amplo sobre a estrutura do mercado. Seu artigo sobre a isenção para inovação em ações tokenizadas discute uma iniciativa diferente; essa flexibilização de negociação não deve ser confundida com esta proposta de captação de recursos.

O que os investidores devem acompanhar a seguir

O prazo para comentários terminou em 20 de outubro. Os próximos avanços substanciais seriam uma proposta revisada ou uma ação final da SEC, incluindo a definição sobre a remoção dos requisitos estaduais de registro e qualificação e qualquer eventual data de entrada em vigor. O término do prazo para comentários não ativa as isenções, e a carta da Califórnia, por si só, não interrompe o processo de regulamentação.

Para um projeto que alegue se beneficiar, pergunte em qual alternativa ele realmente se baseia, onde seus protocolos estão disponíveis, se as informações financeiras são auditadas e quais direitos o token confere ao seu titular. Uma promessa de clareza regulatória diz pouco sobre fluxo de caixa, diluição do token ou liquidez de saída. Não há base apenas nesta carta para prever uma alta ou queda ampla nos preços de criptoativos.

Ao analisar os mercados pela KTX, mantenha separadas a disponibilidade do produto, a elegibilidade local e as divulgações do projeto da manchete regulatória. O desenvolvimento decisivo será a redação efetiva da regra e seu status jurídico, não a intensidade da retórica de qualquer um dos lados.

Apenas para fins informativos; não constitui aconselhamento jurídico ou de investimento. O marco regulatório discutido é uma proposta, e seus termos e status podem mudar.