米国証券取引委員会（SEC）は、特定のトークン化された米国株式をオンチェーンで取引するための、限定的な規制上のルートを設けました。この動きが重要なのは、要件を満たす取引所に対し、詳細な条件に従うことを前提として、まず全国証券取引所として登録することなく、ブロックチェーンを基盤とする株式取引を試験できる手段を提供するためです。

この決定によって、トークン化株式が証券規制の対象外になるわけではありません。1934年証券取引所法における特定の定義について一時的な救済措置を設ける一方、投資家保護、詐欺防止、情報開示、記録保持、市場の健全性に関する要件は維持されます。

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SECはトークン化株式について何を承認したのか？

2026年9月17日、SECは、トークン化証券取引所（Tokenized Securities Venues、TSV）と呼ぶ組織に対し、一時的かつ条件付きの免除措置を発行しました。要件を満たすTSVは、許可制のオートメーテッド・マーケット・メーカーおよび流動性プールを通じて、トークン化された国法市場システム（NMS）株式の買い手と売り手を結び付けることができます。

この命令により、TSVは取引所法上の「取引所」として扱われることについて、限定的な救済を受けます。また、独自の資本を使って、対象となるAMM流動性プールにトークン化株式およびペア資産を供給する特定の企業について、「ディーラー」の定義から条件付きで免除されます。

SECの公式イノベーション免除に関する発表では、この枠組みが一時的なものであり、恒久的な規則やその他の変更が適切かどうかを判断する前に、こうした市場がどのように機能するかを規制当局が観察できるように設計されていることが強調されています。

SECのイノベーション免除はどのように機能するのか？

TSVは、無制限の分散型取引所ではありません。アクセス基準を定め、承認された参加者のみがAMM流動性プールとやり取りできるようにする必要があります。スマートコントラクトは公開されたパーミッションレスの分散型台帳上で稼働しますが、取引所への参加は管理されています。

この構造は、公開ブロックチェーンのインフラと許可制の市場レイヤーを組み合わせたものです。この設計により、取引やスマートコントラクトを確認可能にしながら、取引所は本人確認、参加資格、制裁、その他のアクセス管理を適用できます。

トークン化証券取引所が満たすべき条件とは？

対象となるトークン化株式と対象外のものは？

この命令は、企業自身または企業に代わって発行されたトークン化NMS株式に加え、基礎となる証券を表し、枠組みの条件を満たす適格な第三者によるトークン化を対象としています。トークンは、対応する株式クラスに付随する権利および特権を提供する必要があります。

第三者が発行する別個の暗号資産で、単に株式への合成的なエクスポージャーを提供するものは含まれません。株価が公開企業に連動していても、所有権、議決権、配当を受ける権利、または同等の法的請求権を提供しないトークンは、この免除の対象に自動的に含まれるわけではありません。

この区別はユーザーにとって非常に重要です。2つの商品が同じ企業のティッカーを表示していても、法的権利が異なる場合があります。ブロックチェーン上のコントラクトはトークンを特定しますが、保有者が実際に何を所有するのかは、発行者の文書、カストディ構造、適用される条件によって決まります。

この免除によって、トークン化株式を24時間365日取引できるのか？

この命令によって、従来の株式市場の取引時間外に取引する余地は生まれますが、すべてのトークン化株式について中断のない24時間365日のアクセスが保証されるわけではありません。各TSVは、営業時間、手続き、参照価格、リスク管理、決済の仕組み、取引の停止および再開に関するルールを開示する必要があります。

夜間取引には実務上の問題があります。基礎となる米国株式の主要市場価格が継続的に更新されない可能性があり、取引所が閉まっている間に企業ニュースが発表されることもあります。また、流動性が薄い場合、トークン化株式のオンチェーン価格と直近の取引所価格との差が拡大する可能性があります。

したがって、ユーザーはトークンが常に基礎となる株式に近い価格で取引されると考えるのではなく、リアルタイムの流動性と推定約定価格を確認する必要があります。市場の利用可能性と価格の質は別のものです。

SECの決定は投資家にとって何を意味するのか？

この免除により、単に株式に連動するトークンではなく、実際の株主権利を表す商品へのアクセスが改善される可能性があります。また、スマートコントラクト、取引所のルール、流動性プロバイダー、取引データについて、より高い透明性がもたらされる可能性もあります。

ただし、対象となるTSVは、登録された全国証券取引所と同じものではありません。SECの命令は、取引所に対して免除に依拠していること、すべてのレギュレーションNMS要件の対象ではないこと、従来の取引所とは異なる許可制アクセスのルールを適用する場合があることを開示するよう求めています。

投資家は取引前に、次の5点を確認する必要があります。トークンが法的に何を表しているのか、基礎となる株式を誰が記録または保有しているのか、配当と議決権がどのように扱われるのか、トークンをどのように移転または償還できるのか、そして市場停止、コーポレートアクション、取引所の障害が発生した場合に何が起こるのか、という点です。

オンチェーン市場にとってイノベーション免除が重要な理由

これまで、米国外で利用できる多くの株式トークンは、合成商品か、オフショアの仕組みの下で提供される商品でした。SECのアプローチは、同等の権利を持つ実際のNMS株式のトークン化版を取引するための、米国内での可能性のある道筋を作ります。

また、AMMを基盤とする証券市場が、公正な価格形成、信頼性の高い決済、透明な流動性、効果的な監視を支えられるかどうかについて、規制当局にデータを提供します。価格、数量、時刻、プールアドレス、日次取引量、1日の終わりのプール規模などの公開取引情報は、SECが結果を監視するのに役立つことが意図されています。

この免除によって、ブローカー、カストディアン、トークン化プロバイダー、ブロックチェーン開発者が、規制に準拠したインフラを構築するよう促される可能性があります。ただし、普及は、公開企業が第三者によるトークン化を受け入れるか、取引所が持続可能な流動性を確保できるか、ユーザーが通常の証券会社での取引を上回る有意義なメリットを見いだすかどうかにも左右されます。

トークン化株式のトレーダーに残るリスクとは？

流動性と価格乖離：トークン化株式は独自のプールで取引されます。深度が浅い場合はスリッページが発生する可能性があり、特に従来の市場が閉まっている間は、その価格が基礎となる株式から乖離することがあります。

技術的リスク：公開され監査可能なスマートコントラクトにも、バグが含まれる可能性があります。ウォレットの侵害、アクセス制御の不備、オラクルの操作、ネットワークの混雑、取引順序に関する慣行が、約定に影響を与えることがあります。

取引所およびカウンターパーティーのリスク：ユーザーは、TSVの運営手続き、サービスプロバイダー、決済の仕組み、カストディ設計、流動性プロバイダーに依存します。免除によって、これらのリスクがなくなるわけではありません。

規制変更：SECは枠組みを変更でき、当局がさらに措置を講じない限り、免除は2031年9月17日に失効します。商品を利用できるかどうかや、ユーザーの参加資格も、法域によって異なる場合があります。

米国のトークン化株式について、次に何が起こるのか？

この命令は2026年9月17日に発効し、SECは市場の質、夜間取引、取引量の上限、対象となる証券、報告、そして免除を最終的に恒久化すべきかどうかについて、パブリックコメントを求めています。

次に重要なシグナルとなるのは、実際のTSVによる通知、取引所が対応を選択する株式、発行者による異議、流動性水準、取引データ、運用上のインシデントから得られるでしょう。この免除は規制下での試験的な道筋を開くものですが、トークン化された米国株式市場の長期的な構造を決定するものではありません。

SECのトークン化株式免除に関するよくある質問

SECはすべてのトークン化株式を合法化したのですか？

いいえ。SECが認めたのは、要件を満たすTSVと特定の流動性プロバイダーに対する、一時的かつ条件付きの救済措置です。その他のプラットフォームや商品は、適用される証券法を独自に遵守する必要があります。

合成株式トークンは含まれますか？

この命令におけるトークン化NMS株式の定義には含まれません。基礎となる株式を表さず、合成的なエクスポージャーのみを提供する第三者トークンは、この特定の免除の対象外です。

対象となるトークン化株式には、議決権と配当を受ける権利が含まれますか？

TSVは、トークン化株式が従来型のNMS株式の対応するクラスと同じ権利および特権を提供することを確認する必要があります。取引所の開示資料では、これらの権利がどのように管理されるかを説明する必要があります。

公開企業は第三者によるトークン化を拒否できますか？

はい。関係のない第三者によってトークン化された株式トークンを上場する前に、TSVは基礎となる発行者に書面で通知し、異議を申し立てる機会を与える必要があります。

イノベーション免除はどのくらいの期間続きますか？

免除は2026年9月17日から2031年9月17日まで有効ですが、SECはその期間または条件を変更できます。

TSVは登録された株式取引所と同じものですか？

いいえ。TSVは条件付きの免除措置に依拠しており、そのステータスを開示する必要があります。TSVは引き続き、命令の条件と適用される詐欺防止および相場操縦防止法の対象となります。

リスクに関する免責事項

この記事は情報提供および教育のみを目的としており、金融、投資、法律、税務に関する助言を構成するものではありません。トークン化株式には、市場、流動性、カストディ、技術、スマートコントラクト、カウンターパーティー、規制に関するリスクが伴う可能性があります。権利と保護は商品および取引所によって異なります。トークンの法的条件、リアルタイムの市場データ、手数料、流動性、参加資格要件を確認し、独自に調査したうえで、ご自身の財務状況とリスク許容度の範囲内でのみ取引してください。